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　　不同期限合约的收益率变动规律

　　对于合约选择而言，超额收益来源于不同合约之间的收益波动差异。我们发现距到期日越远的合约，收益波动越大，2016年来IF、IC、IH 下季合约与当月合约的10 日滚动收益率绝对值之差分别可以达到年化7.1%、9.2%、5.7%。

　　市场冲击成本的估算

　　合约期限选择策略需要对流动性不足的下季合约进行交易，此时滑点带来的冲击成本不可忽视，我们使用J.P。 Morgan市场冲击模型估计了股指期货交易所面临的市场冲击成本。以1 亿交易规模估计，2021 年IF、IC、IH 当月合约的冲击成本分别为2.4bp、2.3bp、3.2bp，下季合约的冲击成本则高达7.9bp、5.4bp 和14.3bp。

　　基于基差择时的合约选择策略

　　根据下季合约年化基差率与无风险套利区间边界的距离构建基差择时信号，预期基差下行时持有下季合约，其余时间持有当月合约，扣除市场冲击成本后，可以取得较稳定的超额收益。最优参数下，2018 年以来基于基差择时的合约选择策略在IF、IC 和IH 上分别可以取得年均1.3%、3.0%、0.8%的超额收益，2020 年以来分别可以取得年均3.1%、4.8%、2.0%的超额收益。

　　风险提示

　　基于理论模型的市场冲击成本估算可能存在偏差；模型基于历史数据构建，未来基差趋势规律异常变动可能导致现有模型不适用；不同期限合约间的收益变动差异未来可能收敛。

　　致谢

　　感谢东方证券金工首席分析师朱剑涛老师的指导与帮助。

（文章来源：上海东证期货）

文章来源：上海东证期货

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